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カナダ連邦政府、春季経済見通しを発表へ

米国債の終値水準

火曜日午後3時 vs 月曜日午後3時 2年：99勝26敗 vs 100勝04敗、利回り：3.842% vs 3.799% 5年：99勝16敗以上 vs 99勝21敗以上、利回り：3.981% vs 3.947% 10年：98勝06敗以上 vs 98勝10敗以上、利回り：4.351% vs 4.335% 30年：97勝00敗 vs 96勝31敗以上、利回り：4.941% vs 4.941% 2/10：50.633bps vs 53.307bps 5/30：95.813bps vs 99.249bps

米国7年債入札の最高利回りは前月から低下、需要は増加

米国財務省の7年債入札は火曜日、過去最高となる4.175%の利回りを記録したが、前回の最高値4.255%からは低下した。 入札倍率は2.51倍で、前回の2.43倍を上回った。 入札の内訳は、ディーラーが54.93%、直接入札が14.36%、間接入札が30.71%だった。 落札倍率は、ディーラーが11.64%、直接入札が30.01%、間接入札が58.35%だった。

米国7年物高利回り4.175%（前回4.255%）、買値/カバー率2.51（前回2.43）

ケベック州の経済は2026年を停滞状態でスタートすると、カナダ国立銀行が発表

カナダ国立銀行によると、ケベック州の国内総生産（GDP）は12月に3か月ぶりの増加を記録した後、1月には勢いを失い、前月と横ばいとなった。 同行は、年初の経済活動の安定は、財部門の生産高がわずかに増加したものの、サービス部門の活動が落ち込んだことで完全に相殺されたためだと指摘した。 カナダ国立銀行は、2025年1月から7月にかけてカナダ経済全体を下回ったケベック州経済が、ここ数か月はカナダ全体と同程度のペースで成長していることを改めて指摘した。 しかし、2025年後半以降の経済活動の回復は、カナダ全体との差を縮めるには十分ではなく、ケベック州経済は過去12か月間で0.7%縮小したのに対し、カナダ全体では0.6%増加したと同行は述べている。この前年比の差は、主にケベック州の財部門の広範な不振によるものですが、サービス部門も15のサブセクターのうち10で不振に陥っています。 州の経済状況は芳しくないにもかかわらず、ケベック州の労働市場は著しい回復力を見せています。2025年2月の米国による関税導入以降、ケベック州の失業率は安定している一方、カナダ全体では経済環境が好転したにもかかわらず、失業率は0.1ポイント上昇しました。 1月のデータに戻ると、注目すべき明るい兆しがいくつかあります。特に、製造業部門は2ヶ月連続で0.5%増加しました。しかしながら、同部門の活動水準は2025年2月と比べて4.8%低いままです。 カナダ国立銀行はまた、鉱業・採石業、建設業、情報・文化産業における大幅な増加を指摘しています。一方、農業・林業、公益事業、卸売業、管理・支援・廃棄物管理、芸術・娯楽・レクリエーションといった各セクターは、1月にいずれも大幅な落ち込みを記録し、12月に記録した顕著な伸びを部分的または完全に帳消しにした。 同行は、12月の急増に続く1月の持続的な活動は、2026年第1四半期の見通しにとって心強いと述べている。しかしながら、ケベック州経済は、依然として多くの課題に直面している。例えば、貿易をめぐる不確実性の継続、USMCA貿易協定の更新、そして州に不均衡な影響を与えるセクター別関税などが挙げられる。 さらに、中東紛争によるインフレ上昇も問題となっている。これは一部の産油州の経済にはプラスの効果をもたらす可能性があるが、ケベック州では、地元世帯や企業の購買力低下につながる可能性が高いと、ナショナル・バンクは指摘している。

米国2年物変動利付債入札、高割引マージンが前月より低下、需要は増加

米国財務省が水曜日に実施した2年物変動利付債（FRN）入札では、割引率が0.103%と高水準に達したが、前回入札時の最高値0.115%を下回った。 入札倍率は3.52倍で、前回入札時の2.78倍を上回った。 入札の内訳は、ディーラーが67.22%、間接入札者が32.78%だった。 落札率は、ディーラーが34.29%、間接入札者が65.71%だった。

米国2年物変動利付債の高割引率：0.103%（前回0.115%）、買値/カバー率：3.52（前回2.78）

ソシエテ・ジェネラルのEU政府債週間ポジションレポート

ソシエテ・ジェネラルによると、ユーロ圏国債への資金流入に関する週次分析では、先週金曜日までの1週間で、投資家はドイツ国債（Bunds）、フランス国債（OATs）、スペイン国債（SPGBs）、イタリア国債（BTPs）を買い越したことが明らかになった。 ――ドイツ国債（Bunds）は、過去9週間の傾向が継続し、買い越しとなった。これは国内投資家と海外投資家の両方によるものだ。国内投資家は13週連続で買い越しとなり、特に10～20年債セクターで活発な動きが見られ、銀行や資産運用会社が最も積極的に参加した。海外投資家も10週連続で買い越しとなり、主に20年超債と10～20年債セクターで、資産運用会社と銀行が主導した。 ――OATsも買い越しとなり、前週の買い越し傾向が継続し、主に国内投資家によるものだった。国内投資家は14週連続で買い越しとなり、主に資産運用会社と保険会社が主導し、20年以上と5～10年のセグメントで活発な取引が行われました。一方、海外投資家は前週の買い越しから一転して売り越しとなり、資産運用会社と保険会社が主導し、主に10～20年の満期で取引が行われました。 -- BTP（英国債）は国内投資家主導で買い越しとなり、前週の売り越しから反転しました。国内投資家は引き続き買い越しとなり、6週連続の買い越しを継続し、主に銀行主導で5～10年のセグメントで取引が行われました。海外投資家は前週の売り越しから一転して売り越しとなり、主にヘッジファンドが2～5年と20年以上のセグメントで取引を主導しました。 -- SPGB（英国債）は国内投資家と海外投資家の両方が主導し、過去2週の買い越しを継続して買い越しとなりました。国内投資家は前週の売り越しから一転して買い越しとなり、取引は10～20年債と5～10年債に集中し、主に保険会社が牽引した。一方、海外投資家は3週連続で買い越しとなり、取引は主に10～20年債に集中し、銀行が牽引した。

UBSは、水曜日のカナダ銀行会合を前に、カナダ経済には相反する兆候が見られると指摘した。

UBSは、カナダ銀行が水曜日の金融政策決定会合で、政策金利を据え置き、今後の政策決定に関して選択肢を広く持つと予想している。 金曜日に発表された2月の小売売上高は前月比0.7%増、1月は上方修正され、従来発表の1.1%増から1.2%増となった。3月の速報値は0.6%増。ただし、名目値であること、ガソリン価格が急騰したことを考慮すると、3月の好調さはやや過小評価されるだろう。しかし全体として、このデータはカナダの消費者にとって力強い年初を示唆している。 先週発表されたデータに加え、低調な労働市場データとまちまちのインフレ状況を考慮すると、UBSはカナダ銀行が政策調整を行う前に、一時停止し、見通しを評価する理由があると考えている。 カナダ銀行は水曜日に最新の金融政策報告書（MPR）も発表する予定だ。 UBSは、新たなMPRにおいて、カナダ銀行の第1四半期国内総生産（GDP）予測が下方修正されると予想している。 1月、カナダ銀行（BoC）は第1四半期の成長率を年率換算で1.8%と予測していたが、純輸出の寄与度については楽観的すぎた可能性が高い。UBSは、季節調整済み年率換算で約1.5%に低下すると予測し、2026年の年間成長率予測を1割下方修正した。 しかし、BoCは他の分野で成長を押し上げる可能性があり、それが年間予測への下方修正を相殺するかもしれない。同行は、今年の成長構成は1月時点と比べて若干変化すると予測している。 原油価格ショックが成長に及ぼす影響の全容は依然として不透明だが、エネルギー輸出の増加と消費の抑制という形で成長構成を変化させるだろう。 UBSは、2027年のGDP成長率を1月に発表した1.5%から変更なく、2028年は1.7%と予測している。 1月の金融政策報告書（MPR）において、カナダ銀行（BoC）は2026年の潜在成長率予測を上方修正したが、2027年については下方修正した。UBSは、水曜日に発表されるMPRでもこれらの予測は大きく修正されないと見ており、人口増加率の鈍化が潜在成長率を押し下げる要因になると予測している。 UBSは、人口増加率の鈍化による影響が縮小し、人工知能（AI）の普及による効率性向上効果が期待されることから、BoCは2028年までに潜在成長率の見通しをやや上方修正すると予測している。

スコシアバンクが「貯蓄国ではない」カナダの新たな政府系ファンドを調査

スコシアバンクによると、マーク・カーニー首相率いるカナダ連邦政府は月曜日、カナダ・ストロング・ファンドと呼ばれる政府系ファンド（SWF）の設立計画を発表した。政府は本日取引終了後に発表する春季経済財政報告の中で、このファンドに関する重要な詳細を明らかにする予定だという。 スコシアバンクは、今後数ヶ月のうちに詳細が明らかになるだろうとしながらも、「発表時にすべての詳細が示されていればよかったのだが、プロセスは性急だったようだ」と述べている。 注目すべき点として、このファンドは3年間で250億ドルという「微々たる規模」であり、名目GDPで3.3兆ドル、2025年第4四半期時点で約75兆ドルの資産（非金融資産17.5兆ドル、金融資産57兆ドル）を抱えるカナダ経済全体を考えると、「その規模は小さく見えてしまう」と指摘している。「規模が小さいということは、この発表が、メリットとデメリットの両面において、過剰に注目されていることを意味する」とスコシアバンクは付け加えた。 とはいえ、今後何年も規模は小さいままだろうが、特定の金融機関が提供する特定の金融商品に対する潜在的な競合相手としての役割という点では、必ずしも小さいとは言えないだろうとスコシア銀行は指摘した。 もう一つ注目すべき点は、このファンドが債務によって資金調達されていることだ、とスコシア銀行は述べた。「これは、余剰貯蓄によって資金調達されるのが一般的である政府系ファンドの世界では異例のことだ」。 また、カナダは世界の他の政府系ファンドとの比較対象が存在しないという点にも留意すべきだ。ノルウェー、UAE、シンガポール、中国などの貯蓄国における政府系ファンドは、カナダには貯蓄がないため、比較対象として適切ではない。「したがって、カナダ・ストロング・ファンドは、他国とは異なる、カナダ独自の取り組みを行う興味深い機会となる」とスコシア銀行は述べた。「独自性が良い結果につながることを期待したい」。 しかし、スコシア銀行は、カナダ・ストロング・ファンドが、資本流入に依存する慢性的な経常収支赤字を抱える貯蓄国ではない国において、債務によって資金調達される政府系ファンドであるという点が「重要」だと述べた。さらに、「それは、カナダ・ストロング・ファンドの規模が小さいため、既存の貯蓄市場内で直接競争にさらされることを意味するからだ。勝つ者もいれば、負ける者もいるだろう。勝者は資産運用業界であり、だからこそ彼らは歓喜しているのだ。敗者は、より伝統的な金融機関かもしれない」と付け加えた。

野村証券は、カナダと米国の貿易協定はいずれ実現する可能性が高いと述べている。

野村證券は、カナダが最終的に米国との貿易協定を締結すると予想しているものの、CUSMA（米国・メキシコ・カナダ協定）再交渉の最も可能性の高い結果は、既存協定の中核部分を維持しつつ、より条件付きの枠組みを構築することだろうと述べている。 野村證券は最近のレポートで、年次見直しへの移行や適用除外範囲の縮小は、変動性を制度化し、成長を阻害するだろうが、完全な破綻の場合よりは影響は小さいと指摘している。 野村證券は、下振れリスクは依然として高いと述べ、米国とカナダ間の協議は米国とメキシコ間の協議よりも進展が遅いように見えること、二国間貿易におけるいくつかの懸案事項が未解決のままであること、そしてドナルド・トランプ米大統領が、カナダが今後中国と締結する貿易協定に関連して、カナダに追加関税を課すと脅迫していることを挙げている。 野村證券は、双方とも合意を目指す動機があると見ている。協議が完全に決裂すれば、カナダは短期的に米国への依存から大きく脱却できないため、景気後退に陥る可能性が高いと述べている。米国には、国内の購買力への懸念から、よりインフレ的で混乱を招くような結果を避けるべき理由もある、と同報告書は付け加えた。

スコシア銀行のホルト氏によると、カナダ連邦政府は2025～2026会計年度の財政赤字が「目標」に達する可能性があり、さらに下回る可能性もあるとのこと。

スコシアバンクの副社長兼資本市場経済部門責任者であるデレク・ホルト氏は、火曜日の取引終了後に発表されるカナダの春季経済報告と財政報告において、追加刺激策、2025-2026年度の財政赤字、将来の赤字と債券発行に関する「概算」、そして政府系ファンド計画の詳細が「鍵」となるだろうと述べている。 「赤字と債券発行に関するガイダンスを真に受けてはいけない。財務省の実績は、規模や転換点の見落としに関して非常に悪い。アナリストの実績も同様だ」とホルト氏は言う。 「それは、商品価格の高騰のような予期せぬ事態が発生したり、予想外の改善策に支出するなど政治的な介入があったり、経済が必ずしも期待通りに推移するとは限らないからだ。経済予測は難しい仕事だ。あまりにも頻繁に、あらゆる予測を取り巻く激しい議論よりもはるかに難しい。」 しかし、この場合、カナダ連邦政府は2025～2026年度の財政赤字を「達成」するか、あるいは予想外の好材料をすべて、もしくは大部分を支出することで赤字額を抑える可能性があるとホルト氏は述べている。同氏はさらに、「物価上昇は、政府が好調な商品すべてに課税していることから、間違いなく政府にとってプラスに働いている。関連する物価デフレーターは消費者物価指数（CPI）ではなく、財政状況の原動力となる名目GDPを導く広範なGDPデフレーターである。国内経済は予想以上に好調に推移している可能性がある。政府の支出策の実施は、その規模と複雑さゆえに不確実性に満ちている。追加支出措置はありそうだが、すでに多くのことが事前に発表されている」と付け加えた。

カナダの財政報告では「予想より良い」赤字が示される見込み、とBMOが発表

モントリオール銀行（BMO）によると、カナダ連邦政府は火曜日後半に財政報告を発表する予定で、同行は「予想よりも良い」財政赤字が示されると見込んでいる。 BMOのロバート・カブチッチ氏は次のように述べています。「今回の更新時点では、2026/27年度の財政赤字予測654億ドルに対し、財政面で若干の上振れが見込まれます。原油価格ショック以前は、財政状況は明らかに計画よりも良好でした。4月から2月までの期間（会計年度の最初の11か月）の赤字は255億ドルで、前年同期の192億ドルと比べてわずかに悪化しただけでした。年度末の調整は大きな額になる可能性もありますが、2025/26年度の推定783億ドルの赤字についても、来年度の財政赤字に相当な上振れが見込まれます。主要な3つの構成要素は予算予測よりも良好な推移を示しており、歳入は緩やかに増加（予想では減少）、利払い費は減少傾向（予想では小幅増加）、プログラム支出は予算で想定されていた約7%増を下回っています。」 「こうした財政余地があることが、オタワが今回の更新に先立ち、いくつかの新たな措置を躊躇なく打ち出している理由でしょう。」最新情報によると、これには燃料に対する物品税の一時的な撤廃（約24億ドルの歳入増が見込まれる）、より手厚いGST（物品サービス税）還付、新築住宅建設に対するHST（統一売上税）の軽減、そしてオンタリオ州とのインフラ整備協定が含まれる。 一方、マーク・カーニー首相は、カナダ初の政府系ファンド設立計画を発表した。BMOによると、「カナダ・ストロング・ファンド」は、経済の外部市場への依存度を低減し、生産性を向上させることを目的として、民間セクターのパートナーとともに、インフラ、エネルギー、鉱業、農業、テクノロジーなどの主要プロジェクトに投資する予定だ。

マッコーリーのエコノミストが今週のカナダ銀行政策会合を展望

カナダ銀行は水曜日の午前9時45分（東部時間）に政策声明を発表する予定です。 マッコーリーのエコノミクス責任者、デビッド・ドイル氏は、基本シナリオは現状維持で、翌日物金利は2.25%に据え置かれる可能性が高いと述べました。 ドイル氏は、不確実性が高まっていることを踏まえ、今後のガイダンスは「曖昧」なままであるべきだと指摘しました。 同氏は、最近の原油価格の高騰により、インフレ面への懸念が高まっている可能性があると述べました。しかしながら、2026年の消費者物価指数（CPI）はこれまでのところ緩和傾向を示しており、近い将来の利上げを示唆する可能性は低いことを示唆しています。 カナダ銀行は今回の会合で利上げを示唆する発言は控える可能性が高いものの、マッコーリーは次の政策決定は利上げになると引き続き見ています。 ドイル氏の見解では、利上げは労働市場の改善と目標を上回るインフレ率という状況下で、今年後半に実施されるだろうとのことです。

コメルツ銀行の夜間ニュース

コメルツ銀行は火曜日のレポート「ヨーロピアン・サンライズ」で、以下の点を強調した。 市場：米国債とドイツ国債は引き続き軟調。日本銀行の利下げ決定後、日本国債利回り曲線は上下ともにフラット化し、6月の利上げ確率は70%を超えた。S&P500種株価指数は史上最高値を更新して引け、Eミニ先物は堅調に推移する一方、日経平均株価は下落。ブレント原油は1バレル109ドルを突破。ユーロは下落、円は上昇。 イラン戦争：ホワイトハウス報道官は、ドナルド・トランプ大統領がイランの提案を検討しており、「近いうちに」この問題について言及すると述べた。ニューヨーク・タイムズ紙はトランプ大統領が提案に「不満」を抱いていると報じ、ウォール・ストリート・ジャーナル紙は「警戒している」と報じた。マルコ・ルビオ国務長官は、イランの提案は予想よりも良いと述べたものの、提案を提出した人物に権限があったのか疑問を呈した。ルビオ上院議員はまた、イランがホルムズ海峡の支配権を握ろうとしているのは容認できないと述べた。 米国：国際的な自動車メーカーは、貿易協定が締結されなければ、最も安価なモデルを米国から撤退させると脅迫している（ウォール・ストリート・ジャーナル）。 ==欧州： ドイツ：財務省は、財政赤字拡大への対応策として、非常事態条項の適用除外を含む複数の選択肢を準備している（ブルームバーグ）。 英国：英国小売協会（BRC）の4月の小売物価指数は前年同月比1％減となり、市場予想の1.2％増を下回った。市場予想は1.4％増だった。 ==アジア： 日本：日銀は6対3の賛成多数で政策金利を据え置き、今年のコアインフレ率予測を2.8％に引き上げた。

BMOによると、カナダのインフレ率は目標水準に近いものの、依然として深刻な問題となっている。

モントリオール銀行（BMO）によると、連邦政府による火曜日の財政報告とカナダ銀行による水曜日の政策決定を前に、カナダ国民はインフレに対する不安感をあまり感じていないという。 同行は、主要金利とコア金利のほとんどが2%前後で推移しているにもかかわらず、こうした状況が続いていると指摘した。 BMOは、物価水準は重要であり、ガソリン、食料品、家賃の高水準は家計心理に影響を与え続けていると述べた。育児、通信、一部の消費財など、他のカテゴリーでは価格が比較的抑制されているものの、それは食料、通勤、住居といった生活必需品がなくても生活できる場合に限って有効だ。 同行は、4月のガソリン税減税は、紛争による価格高騰の後、来月の消費者物価指数に反映されるだろうと指摘した。ガソリン価格は、ほとんどの人が毎日目にするため、インフレ期待に急速に影響を与える可能性がある。 BMOは、カナダ中央銀行もこのことを認識していると付け加えた。 食料品価格は以前より落ち着きを見せているものの、銀行によると、スーパーマーケットの価格水準は依然として新型コロナウイルス感染拡大前と比べて約35%高い。インフレ率の低下は、食料品価格の安さを意味するものではない。 今後1年間は、原材料費の上昇が食料品インフレの底打ちとなるリスクがある。

イラン情勢の悪化を受け、投資家がADP雇用統計と住宅価格の発表を待つ中、米国債利回りは取引開始前に上昇した。